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中國的債務(wù)究竟有沒有危機(jī)？此命題討論由來已久。部分人驚聲尖叫，中國非金融部門的杠桿率已經(jīng)超過200%，危機(jī)迫在眉睫。另一部分人嗤之以鼻，2015年全國政府性債務(wù)負(fù)債率41.5%，危機(jī)之說純屬無稽。如何看待？

問題

中國有沒有債務(wù)危機(jī)？筆者認(rèn)為，目前為止沒有。

為什么？首先得說清楚債務(wù)危機(jī)這個(gè)概念。一般它指的是主權(quán)債務(wù)危機(jī)，主要是外債，就是一國政府以國家主權(quán)為擔(dān)保，向其它國家、組織、機(jī)構(gòu)等借貸的債務(wù)。當(dāng)國家經(jīng)濟(jì)形勢緊張，債主們精神隨之緊張，雙方或多方的債務(wù)關(guān)系自然緊張，一點(diǎn)就著一觸即潰，國家信用瞬間崩塌，國家償付能力瞬間從騰蛇變飛灰。

如果債務(wù)危機(jī)是說這個(gè)，恐怕中國沒有。中國素來勤于積累而厭惡舉債。截至2016年3月末，中國全口徑外債余額為88165億元人民幣，而且趨勢還在下降。

那么就談對國內(nèi)，有沒有債務(wù)危機(jī)？目前為止，沒有。

為什么？如果說債務(wù)危機(jī)就是債權(quán)人和債務(wù)人之間喪失了信任，而形成的強(qiáng)制與無力清償之間矛盾的危機(jī)，那么對內(nèi)我們目前也沒有這個(gè)危機(jī)。國內(nèi)債務(wù)的結(jié)構(gòu)決定了這一點(diǎn)。從杠桿率上看，居民和民營企業(yè)的杠桿率都相對較低，高的是國有的杠桿率。債務(wù)人和債權(quán)人都是國有資本，相當(dāng)于兄弟姐妹和父母的債務(wù)，總體而言，還不能說是個(gè)你死我活不死不休的債務(wù)危機(jī)關(guān)系。

你不得不承認(rèn)，不同的發(fā)展模式有不同的特點(diǎn)，理論不能生搬硬套。

然而，這個(gè)問題并沒有完。有時(shí)候，答案不那么對勁，因?yàn)闆]有問到真正的問題上。所以，請你再問一次。

沒有債務(wù)危機(jī)是不是就意味著不會(huì)因?yàn)閭鶆?wù)而產(chǎn)生危機(jī)呢？

答案是，不是的。

債務(wù)會(huì)不會(huì)引發(fā)信用危機(jī)？

債務(wù)本身就是個(gè)信用問題。當(dāng)政府的全面掌控能力被普遍懷疑，信用低下，債務(wù)危機(jī)發(fā)生的可能性就大大提升，而危機(jī)發(fā)生的門檻則大大降低；但也并不是政府能力越大信用就越高。有些國家政府曾基于財(cái)政壓力進(jìn)行強(qiáng)制性借貸或者貨幣貶值，很強(qiáng)勢，結(jié)果，市場活力很低，投資意愿很弱，仍會(huì)引發(fā)債務(wù)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。因此，權(quán)力公開公正，市場更加透明，信用的效度才能達(dá)到最大。

當(dāng)前中國債務(wù)狀況仍然不夠透明，不利于政府信用的形成，不利于政府財(cái)務(wù)體制的健全和債務(wù)管理的加強(qiáng)，不利于財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警，同時(shí)也不利于市場溝通和穩(wěn)定。

此外，當(dāng)前計(jì)算的多為顯性直接負(fù)債，而相關(guān)的隱性負(fù)債和或有負(fù)債，如國有銀行債務(wù)和不良資產(chǎn)、養(yǎng)老金的轉(zhuǎn)軌成本等，相對“不透明”。過去債務(wù)不透明，政府認(rèn)為自己想知道就能知道，別人知道不知道無所謂。但現(xiàn)在市場逐漸成熟，狀況改變，政府想知道也不一定能知道，以為別人不知道，但瞎猜更易損害市場。

不僅如此，債務(wù)的“不透明”根源還在于政企關(guān)系的“不透明”。政府不僅僅承擔(dān)了政府本身的債務(wù)信用，還承擔(dān)了相關(guān)國有銀行、企業(yè)等債務(wù)的信用風(fēng)險(xiǎn)，這種不清楚不明朗的關(guān)系，容易引發(fā)各種道德風(fēng)險(xiǎn)。盡管有相關(guān)法規(guī)予以禁止，但由于相應(yīng)退出機(jī)制等缺位，事實(shí)上其不但不會(huì)在發(fā)生債務(wù)危機(jī)的時(shí)候受到“懲罰”，還可能因“連帶關(guān)系”而受到保護(hù)，最后反而進(jìn)一步冒進(jìn)。

在此狀況下，道德風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)演變成債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)，如果雪球越滾越大，最后就可能釀成信用危機(jī)下的系統(tǒng)性危機(jī)。

債務(wù)會(huì)不會(huì)引發(fā)效率危機(jī)？

債務(wù)本身就是個(gè)效率問題。金融革命對于生產(chǎn)率、生產(chǎn)力造成了很大影響，并導(dǎo)致了生活水平、社會(huì)結(jié)構(gòu)的變化，債務(wù)市場是隨著商品經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和貨幣兌換需求的增加而自然出現(xiàn)的。如果一國政府完全不舉債，會(huì)財(cái)政抑制，市場效率低下。因此，我們所談?wù)摰?，不是有沒有債務(wù)，而是怎么管理債務(wù)，讓債務(wù)發(fā)揮最大效用。

機(jī)制上不順暢，就難以保證效率。當(dāng)前地方債務(wù)壓力較大的重要原因是基建缺口。中國基礎(chǔ)建設(shè)確實(shí)不足，但是一方面財(cái)政上中央和地方倒掛，地方上錢少建設(shè)任務(wù)卻重；另一方面基建項(xiàng)目投資大時(shí)間長，但地方債務(wù)償還期限卻過短。于是長期資金錯(cuò)配、時(shí)間錯(cuò)配、資源錯(cuò)配，其根本是財(cái)權(quán)和事權(quán)不匹配，權(quán)責(zé)不對等。

權(quán)責(zé)不對等也會(huì)造成監(jiān)管不足。地方舉債機(jī)制不完善，沒有提供合理的資金來源和融資渠道，還容易另辟蹊徑、法外開恩，造成尋租和腐敗。而監(jiān)管制度建設(shè)落后，流于表面，債務(wù)的合理利用和規(guī)劃也就談不上高效。一方面?zhèn)鶆?wù)使用效率不能保證。資金使用缺乏統(tǒng)籌安排和戰(zhàn)略規(guī)劃，結(jié)果產(chǎn)生了許多投資過剩，收益率過低。另一方面?zhèn)鶆?wù)管理效率不能保證。很多地方?jīng)]有債務(wù)管理機(jī)構(gòu)。目前為止，有一些省都沒有，更不用說下面的市和縣。

長此以往，債務(wù)不少，卻無法保證“好鋼用在刀刃上”，投資效率低，償還能力受限，資金追逐短期目標(biāo)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)非但不被灌溉反而被拖累，這就是效率危機(jī)，如果形成了惡性循環(huán)，也可能引發(fā)系統(tǒng)性危機(jī)。

債務(wù)預(yù)期也隱含危機(jī)

債務(wù)本身就是個(gè)遠(yuǎn)期問題，把將來的錢拿到現(xiàn)在花。所以，未來會(huì)發(fā)生什么影響支出和償付變化的因素，債務(wù)承擔(dān)者必須有較為清晰的預(yù)計(jì)。

從財(cái)政上說，是個(gè)預(yù)算問題。目前中國中長期預(yù)算相對缺乏，對于未來包括養(yǎng)老、銀行債等長期預(yù)算的表內(nèi)情況預(yù)估比較少。而目前中國發(fā)展比較快，預(yù)算環(huán)境發(fā)生的變化也比較快，比如社會(huì)福利不斷增加，而福利增量想減是很困難的；又比如政治上的環(huán)境保護(hù)、軍事國防都是長期的。當(dāng)前預(yù)算主要框架還是以一年為期，雖然也有三五年的預(yù)算，但總體來說視野相對短。主要注重現(xiàn)金流的管理，對于長期的承諾和責(zé)任的管理相對比較少。隨著中國經(jīng)濟(jì)體量變大，國際上地位上升，而國內(nèi)的老齡化日益嚴(yán)重，預(yù)算視野不足就可能成為未來隱患，甚至可能會(huì)影響財(cái)政可持續(xù)性。

此外，政策預(yù)期的一致性也很重要。無論是宏觀整體政策或者財(cái)政政策、貨幣政策，如果相互可容性不強(qiáng)，政策轉(zhuǎn)向很突然，或者在執(zhí)行過程中被異化得厲害，都會(huì)引起政策不連續(xù)性的質(zhì)疑，加重對債務(wù)預(yù)期的疑慮。目前對于債務(wù)的缺乏信心通常也來自于1998到2002年曾有過突然比較緊縮的政策，過度緊縮會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表失衡。當(dāng)前，中國正處在改革的緊要關(guān)頭，在相機(jī)選擇的同時(shí)，需要有較為明確的目標(biāo)、戰(zhàn)略和執(zhí)行方式。從別國經(jīng)驗(yàn)看，政策預(yù)期不一致會(huì)打擊投資和經(jīng)營信心，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)發(fā)展停滯，甚至債務(wù)危機(jī)，從而引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

立體改革，合理利用債務(wù)

合理利用債務(wù)融資，是考驗(yàn)新時(shí)期政府治理能力的一個(gè)重要因素。應(yīng)從橫向、縱向、跨度、系統(tǒng)四個(gè)方面進(jìn)行全方位立體改革，完善制度。

橫向上，透明化。完善國家的資產(chǎn)負(fù)債表和基本預(yù)算編制，增加包括或有和隱形債務(wù)在內(nèi)的債務(wù)公開透明度；并大力促進(jìn)債務(wù)市場的形成。讓公開公正的債務(wù)市場將政府財(cái)政與私人金融融通，創(chuàng)建更有力的融資渠道，也有利于國家創(chuàng)建完整的現(xiàn)代金融體系，提升綜合國力。

縱向上，進(jìn)行債務(wù)管理制度的深度調(diào)整。建立全面系統(tǒng)的債務(wù)管理體系，依法治理，保證債務(wù)問題的獨(dú)立性；轉(zhuǎn)變管理思路，使財(cái)政預(yù)算從投資型向消費(fèi)型改變，未來要實(shí)現(xiàn)可再生性的財(cái)政支出?？蛇M(jìn)行績效預(yù)算。

跨度上，要制定中期和長期的預(yù)算管理。需合理制定支出的總上限，設(shè)定平均的財(cái)政盈余目標(biāo)，制定三到五年的滾動(dòng)預(yù)算。在跨年度的時(shí)間框架內(nèi)，了解各種政策及環(huán)境變化對支出的中長期影響，預(yù)估政策或支出在未來的成本，從而真正實(shí)現(xiàn)總額控制。此外，許多或有負(fù)債需要更長期的時(shí)間框架來反映其社會(huì)責(zé)任，比如養(yǎng)老、醫(yī)療等，需進(jìn)行長期的提前預(yù)測，從而進(jìn)行長期風(fēng)險(xiǎn)控制。

系統(tǒng)上，創(chuàng)建完整的現(xiàn)代金融體系。包括管理良好的公共財(cái)政、穩(wěn)定的貨幣、中央銀行、銀行業(yè)系統(tǒng)、證券市場和現(xiàn)代公司。

后記

對于今日中國而言，危機(jī)必然存在，挑戰(zhàn)從不間歇，縱然危機(jī)不在眼前，也只能枕戈待旦，未雨綢繆，絕不能高枕無憂，一夢黃粱。

而況，危機(jī)可能不在表面，而在結(jié)構(gòu)深處。

愚者暗于成事，智者見于未萌。全球都正在陷入政治、經(jīng)濟(jì)、價(jià)值危機(jī)中，人人都需自省。對于崛起中的中國，不妨以更寬闊的胸懷和自信的態(tài)度，早一步發(fā)現(xiàn)各種“危機(jī)”，充分準(zhǔn)備、解決問題，爭取在世界新一輪結(jié)構(gòu)性改革中取得先機(jī)，獲得的才能是屹立世界的契機(jī)。（作者萬喆是中國黃金集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）